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建设银行(601939)2020年一季报点评:资产质量好才是真的好!

时间:20-04-30 00:00    来源:东吴证券

事件:建设银行(601939)2020 年一季度营业收入2093.95 亿元,同比增长11.94%;归属于母公司股东净利润808.55 亿元,同比增长5.12%,对应EPS 为0.32 元/股。期末总资产27.11 万亿元,较期初增长6.58%;归属于母公司普通股股东净资产为2.20 万亿元,较期初增长4.76%,对应BVPS 为8.79 元/股。

投资要点

盈利预测与投资评级:建设银行一季度信贷高速扩盘、盈利保持5%以上增速,最重要的是资产质量非常稳健,不良率持平、逾期贷款率2019 年末在国有大行中最低。我们预计建设银行2020、2021 年盈利增速分别为5%、4.8%,目前A 股/H 股估值对应0.68/0.62x2020PB、5.7/5.2x2020PE,股息率5.35%/5.89%,考虑估值显著低估,我们建议上调至“买入”评级。

一季度增长由规模驱动,ROA 同比下行8BP。建设银行一季度信贷高速扩盘,环比增长6.39%,拉动总资产比期初增长6.58%,因而平均总资产相比去年同期大幅增长10.83%,是盈利增速超过5%的核心动能。ROA 在利差收窄等因素影响下同比下行8BP 至1.23%,造成虽然权益乘数回升,但ROE仍同比下行81BP 至15.09%。分拆ROA:

1)净息差同比下行10BP 至2.19%,可能源于对公贷款加速投放,虽然造成信贷放量,但利息净收入仅同比增长6.7%,对ROA 贡献度降低。

2)非利息净收入中,手续费净收入同比增长5.45%,主要是托管、结算清算、其他受托业务等驱动,预计一定程度上受到疫情影响,对ROA 贡献度略有降低。但投资收益对ROA 的贡献明显降低,其中受股市波动影响,基金及权益投资估值亏损,公允价值变动损益由去年同期25.5 亿大幅下降至5.43 亿,而投资收益也同比下滑8.9%,虽然一季度债市行情上行,但公司没有充分兑现浮盈,所以其他综合收益的余额较期初大幅增长59.2%。

3)管理费支出对ROA 贡献有所提升,即业务及管理费同比降低,一季度成本收入比大幅降低1.05pct 至20.06%,降至多年以来的最低水准。

4)广义资产减值同比增长12.8%,减值对ROA 的影响程度保持稳定。

资产质量领先国有大行是建设银行核心优势。公司一季度末不良率持平于年初的1.42%,拨备覆盖率小幅提升至230.27%,虽然两项指标在国有大行中均不是最优秀的,但实质上我们认为公司的资产质量是国有大行中最优质的,源于:1)公司2019 年末逾期贷款率仅为1.15%,大幅低于其他国有大行,反映其不良贷款的认定标准最严格,实质上信贷质量最优质;2)公司近年来信贷成本保持在1%上下,2019 年加回核销的不良贷款净生成率仅为0.44%,资产质量高阶指标相当优异;3)我们从产业调研了解到,公司信用卡等零售信贷客户资质是行业最优之一,因此在现阶段零售金融风险压力升级的环境下,公司资产质量更令人放心,同时零售贷款中按揭占比也高于其他国有银行,也有利于保持资产质量稳定。

利差收窄节奏预计在未来三个季度有所放缓。一季度公司净息差收窄较明显,同比降低10BP 至2.19%,我们测算单季度净息差环比降低4BP,其中测算生息资产收益率同比降低12BP、单季度环比降低2BP,预计负债成本也较为刚性。我们判断利差收窄主要源于一季度投放贷款有诸多优惠价格政策,支持中小企业复工复产,同时定期存款的环比高增速也压制了存款成本的下行幅度。后续,随着零售贷款二季度起逐步恢复,以及存款成本平缓改善,我们判断净息差收窄步伐将趋缓,全年收窄幅度可控。

风险提示:1)利差快速收窄;2)不良率上行;3)融资需求大幅下滑。